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机构:降准利于缓解信用利差扩张 货币政策取向未变

来源: 每日经济新闻  2018-06-25 10:40

每经记者专访申万宏源证券固收首席分析师范为:降准有利于缓解信用利差扩张 货币政策取向未变

每经记者 王小璟    每经编辑 王可然    

6月24日,央行网站发布消息,中国人民银行决定,从2018年7月5日起,下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。

消息一出,立刻成为市场关注热点。央行为何实施定向降准?定向降准和全面降准有何区别?降准对债券市场、人民币汇率有何影响?《每日经济新闻》(以下简称NBD)记者就这些热点问题,对申万宏源证券固收首席分析师范为进行了专访。

范为认为,降准有利于缓解信用利差进一步扩张,同时,货币政策取向没有发生根本性的变化。

货币政策取向并未发生变化

NBD:在您看来,此番央行周末推出“定向降准”有何深意?

范为:定向降准是根据我们目前形势来决定的。总体上看,我们处于去杠杆的大背景下,那么实际上去谁的杠杆呢?国有企业的杠杆。但是事实上,很多国有企业的杠杆并没有去掉,更多地,我们叫作“转移杠杆”,也就是一般通过资产证券化等方式,把表内杠杆去掉了,实际上是挪到表外去了。而真正去掉的是中小企业杠杆,现在很多民营企业、中小企业,正规的融资渠道基本上被堵了。在这种背景下,我们的货币政策也确实应该更有针对性。

比如说市场还真不一定缺钱,我们有时候发行一些AAA债券,可能发行规模十个亿左右,但是会有几十亿甚至几百亿元的资金认购。那真正缺钱的是哪些呢?实际上评级低的一些民营企业真是缺钱。

融资环境在2015年、2016年是比较宽松的,那种情况下,企业募集了比较多的资金,而两三年后,到了现在正要大量偿还债券、融资的时候,我们的融资通道反而堵塞了,没办法偿还之前的资金。这种背景下,很多企业的压力非常显著。因此,此次定向降准很有针对性。

NBD:此次实施定向降准,而不是全面降准,两者有什么区别?

范为:两种降准的区别主要在用途上,此次降准用途主要是两个,一个是服务小微企业,一个是实施“债转股”项目。

整个去杠杆过程中,肯定会有一部分企业破产,那么破产重组过程中,“债转股”是个比较有效的缓解风险的途径。因此在去杠杆的大背景下,会有更多的企业需要进行“债转股”。此次降准也是为了让我们的去杠杆能够继续进行下去,而不产生太大影响。“债转股”实际上是让企业破产和真正解散的中间有一个“缓冲垫”,有一两年时间缓冲,因为根据商业银行法,银行可以持有两年的“债转股”。比如,企业欠银行钱,银行可以把企业的债权转换成股权,并且有两年的时间来处置,这样也就有了一个缓冲期。

而全面降准肯定就是大水漫灌,这样不符合整体去杠杆的要求。因为我们目前GDP是82.7万亿元,保守估计有200万亿元债务,如果继续大水漫灌,250%债务率继续提升的话,实际上是真的有风险的。并且美国已经进入金融收缩周期,如果我们金融扩张的话,对人民币汇率也是很有压力的。

NBD:降准是否意味着货币政策取向发生改变?

范为:我觉得货币政策取向没有发生根本性的变化。因为整体而言,全球央行都在退出量化宽松,欧洲央行年底开始退出,美联储不断加息,这种背景下,我们货币政策出现转向的可能性很小。总体来说,都是从一个金融扩张周期进入一个金融收缩周期,要通过宽松化解债务风险,逐渐回归到正常的货币政策。所以,我们货币政策取向发生转变的可能性很小。

降准利于缓解信用利差扩张

NBD:您对于未来的货币政策有什么样的看法?

范为:对于未来的货币政策,我觉得,第一,总体去杠杆的趋势不能变,因为我们债务率有点高。

第二,去杠杆的同时,一定要降低融资成本。因为去杠杆本身确实会抬升利率水平,但是化解金融风险很重要,一定要降低融资成本。像西方国家化解债务危机都是把利率降到零左右,去年清华大学作了一个统计,社会融资(企业)平均融资成本是7.6%,政府债、国债低一点,但总体成本肯定是5%以上。我们200万亿元债务,去年新增利息就是10万亿元左右,而我们去年新增货币供应量只有12.7万亿元,也就是新增货币绝大部分用于偿还利息。因此降成本是非常值得货币政策重视的。

第三个就是要注重“债转股”。“债转股”也是我们迅速处理债务风险的一种方式。我们过去十年才开始大规模借贷,200万亿元债务里面大概包含100万亿元利息,每年利息差不多7%,十年就翻倍了。其实,在这个过程中,很多企业本身都是要破产的,以前我们没有打破刚兑,使得这种债务链条可以继续存续下去。

因此,下一步这种债务链条不能继续下去了。因为这样下去每年还会新增很多利息,反而还造成了资产价格泡沫。我们中国债务净债权人是居民部门,借钱的是政府和企业,借出去钱的是居民部门。居民财富增加之后,还要继续购买资产,造成资产价格泡沫。这个现象和教科书上不一样,教科书叫做“债务—通缩陷阱”,而现在是“大量债务-资产泡沫”并存的怪象。同时,债务链条不断的情况下,如果要维持债务,我们还要被动发行货币,因为债务必须要“滚着走”,货币被动发行又会给人民币带来压力。

第四,我们一定要让债权人和债务人共同承担风险,也就是打破刚兑。

NBD:降准对债券市场会带来什么影响?

范为:其实我们目前的债券市场,也不能叫熊市,应该是叫结构性熊市,或者叫政策冲击熊市。我们目前的AAA的高信用等级债券、利率债,收益已经有所下行,但是信用利差反而扩大,低评级信用债反而升得特别快。

我觉得,这就是在去杠杆背景下,出现了分化,好的企业债或者国债,利率还在下行,但是民营企业或者AA评级企业利率还在上涨。比如以前我们AAA到AA+,AA+到AA利差大概都是50个bp,而现在现在已经达到100个bp甚至120~130个bp了。这种背景下,降准有利于缓解信用利差进一步扩张。

NBD:您如何看待降准对人民币汇率的影响?

范为:对于人民币市场,我觉得更多的是看美元指数的变化,美元指数主要看欧元对美元汇率变动,欧元对美元的汇率变动占了整个美元指数57.6%。降准会使得人民币压力更加明显,因为一边紧缩、一边加息,我们降准会使人民币存在一定继续下行压力。

[责任编辑:CX真]

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